Крупнейший российский производитель лекарств «Фармстандарт» объявил о намерении разделить бизнес и приобрести малоизвестную сингапурскую компанию. Последовавшие затем объяснения менеджмента были столь неуклюжими, что инвесторы испугались, и капитализация компании рухнула практически вдвое. Однако ряд обстоятельств наводят аналитиков на мысль, что все это не случайность, а тщательно спланированная акция. Основатель «Фармстандарта» Виктор Харитонин – опытный биржевой игрок и любитель шахмат, он ничего не делает, не просчитав последствий.
Как сообщила 8 июля 2013 года пресс-служба «Фармстандарта», руководство компании планирует учредить отдельную фирму, в которую будут переданы 27 безрецептурных брендов, в том числе такие популярные препараты, как Арбидол, Афобазол, Коделак, Некст и Компливит. Если внеочередное собрание акционеров 27 сентября 2013 года одобрит этот план, акции новой компании будут пропорционально распределены между нынешними акционерами «Фармстандарта». Новая компания должна будет стать публичной, у несогласных с реструктуризацией «Фармстандарт» готов выкупить акции по 2180 рублей за штуку. Практически одновременно было объявлено, что в скором времени планируется приобретение за $630 млн никому не известной на рынке сингапурской фирмы Bever Pharmaceuticals. Эта сделка с заинтересованностью должна быть одобрена акционерами на общем собрании 17 августа 2013 года.
Акции «Фармстандарта» начали падать, и 10 июля 2013 года был проведен conference-call между менеджментом компании и биржевыми аналитиками. Как сообщил гендиректор «Фармстандарта» Игорь Крылов, владельцем Bever является компания, аффилированная с одним из членов совета директоров «Фармстандарта». Высокую цену приобретаемой компании менеджмент «Фармстандарта» объяснил тем, что Bever принадлежат эксклюзивные права на покупку сырья для производства лидеров продаж «Фармстандарта» – Арбидола и Афобазола. Собственного производства у сингапурской компании нет. После получения разрешения акционеров Bever будет куплена «Фармстандартом» и войдет в состав отделяемого бизнеса брендированных безрецептурных лекарств.
По сообщению Bloomberg, бенефициаром Bever является Андрей Осипов, бывший сотрудник Millhouse Capital (компании Романа Абрамовича, при участии которой создавался «Фармстандарт»), а ныне – независимый директор ООО КБ «Аресбанк», одним из основных акционеров которого является Виктор Харитонин. Conference-call не успокоил инвесторов, скорее, наоборот: на следующий день, 11 июля, цена GDR на Лондонской бирже упала до рекордно низкого уровня $11,15 (по цене закрытия). С 12 июля бумаги начали постепенно расти, однако чисто символически: 18 июля они поднялись до отметки в $12,27. На Московской бирже падение акций было скромнее: с 8 по 11 июля стоимость снизилась на 35% и достигла своего минимума в 1472 рубля. По состоянию на 18 июля одна акция стоила 1672 рубля. Но еще 11 июля ИК «Уралсиб Кэпитал» понизила прогнозную стоимость GDR «Фармстандарта» с $24 до $9 за штуку. Кроме того, для этих бумаг была понижена рекомендация с «держать» до «продавать». Bank of America Merrill Lynch Global Research также понизил прогнозную стоимость GDR с $26 до $12,5 за штуку и рекомендовал бумаги продавать.
«Цели и возможный профит готовящихся изменений для миноритарных акционеров не очевидны», – говорит аналитики УК «Финам Менеджмент» Максим Клягин. По его мнению, двусмысленность ситуации придает и фигурирующая в СМИ информация об аффилированности Bever с бенефициарами «Фармстандарта» и, судя по всему, завышенная оценка ее рыночной стоимости. Многие аналитики оценили такое поведение «Фармстандарта» как «плохое корпоративное управление». «Репутация – это тоже очень важный нематериальный актив. Те компании, которые ведут неадекватную политику по отношению к миноритариям, как правило, оцениваются рынком плохо», – подытожил Клягин.
Однако все может оказаться не так просто. «Фармстандарт» еще в феврале 2013 года объявил о запуске программы по обратному выкупу с биржи (buyback) своих акций и GDR. Акции материнской компании выкупает «Фармстандарт-Лексредства», на это было зарезервировано 8 млрд рублей. И чем ниже падали котировки «Фармстандарта», тем активнее «Лексредства» вели выкуп. «Они просто пытаются задешево избавиться от ненужных акционеров», – заявил 9 июля в интервью Bloomberg аналитик «ВТБ Капитал» Иван Кущ.
Слова оказались пророческими: только за 11 июля, когда наблюдалось наибольшее падение цены GDR, «Фармстандарт» за счет «Лексредств» выкупил с рынка 3 млн расписок за 0,8 млрд рублей. Покупки продолжились вплоть до 16 июля, а на следующий день «Фармстандарт» объявил, что программа buyback завершена.
В итоге с февраля по июль «Фармстандарт» потратил на выкуп своих акций примерно 3,6 млрд рублей, а за восемь дней в июле – свыше 4,4 млрд рублей. Всего было приобретено 15,1 млн GDR и 140 тысяч обыкновенных акций на общую сумму 8,018 млрд рублей. «Негативную реакцию рынка и последующее падение стоимости ценных бумаг было бы странно не предполагать», – говорит собеседник VM, знакомый с ситуацией. Он считает, что компания могла специально держать инвесторов в неведении, провоцируя падение котировок, для того чтобы с максимальной выгодой провести выкуп.
Для одобрения реорганизации требуется поддержка 75% акционеров, поэтому скупка акций и снижение free float выглядит как вполне логичный ход. Основные частные владельцы «Фармстандарта» Виктор Харитонин и Егор Кульков уже практически обеспечили себе победу, сконцентрировав в своих руках 73% акций компании (через принадлежащий им офшор Augment Investments и «Лексредства»). Потратив свыше 8 млрд рублей на обратный выкуп уже проданных акций, Харитонин и Кульков, видимо, рассчитывают в результате реорганизации заработать гораздо больше.
Собеседник VM, знакомый с ситуацией в компании, поясняет, что институциональный бизнес (рецептурные лекарства и товары сторонних производителей) дает большую выручку, но имеет по сравнению с брендированными ОТС-препаратами низкую маржу и зависит от многих факторов, на которые компания влиять не может, в частности, от госзакупок. Эти дополнительные риски снижают стоимость компании, поэтому имеет смысл выделить более маржинальный бизнес и вывести его на биржу отдельно. В итоге его капитализация может оказаться гораздо больше, чем у объединенной компании.
Другой вариант – продажа такого бизнеса профильному инвестору. ОТС-бизнес не зависит от государства и может быть интересным многим иностранным игрокам. «Для них это будет быстрая покупка рыночной доли, и тут не так уж важно, сколько она стоит», – говорит собеседник VM. Недавние расчеты аналитиков J.P. Morgan подтверждают вышеизложенную теорию. Эксперты оценили будущую компанию «Фармстандарта» почти в 3,5 раза дороже ($1,5-2 млрд), чем оставшуюся часть компании ($580 млн). «Отдельные активы компании теоретически могут стоить дороже, чем весь работающий бизнес, – соглашается Клягин. – Но при том условии, если компании удастся доказать целесообразность подобной реструктуризации и добиться позитивных финансовых и операционных результатов в рамках новой структуры».
Примером успешной реструктуризации бизнеса служит недавнее разделение фармгиганта Abbott. 2 января 2013 года был завершен процесс выделения из Abbott инновационного подразделения в независимую биофармацевтическую компанию AbbVie. В тот же день ее акции начали независимо торговаться на NYSE. На каждую обыкновенную акцию Abbott ее акционеры получили одну обыкновенную акцию AbbVie. На сегодняшний день капитализация двух компаний более чем в два раза превышает капитализацию Abbott перед разделением. В конце 2012 года рыночная стоимость Abbot составляла около $49 млрд. По итогам первой половины июля 2013 года Abbot стоит $55 млрд, а AbbVie оценивают уже дороже материнской компании – в $69 млрд.
Кроме того, как ранее сообщал VM, Виктор Харитонин, возможно, станет акционером аптечных сетей «А5» и «36,6», что позволит ему создать крупнейшего в стране фармритейлера – идеальный канал сбыта брендированных безрецептурных препаратов (обе сети уже сейчас совокупно продают продукцию «Фармстандарта» на 1 млрд рублей в год). Плюс разделение бизнеса, плюс покупка Bever – и новая компания станет полноценным вертикально-интегрированным оператором безрецептурных ЛС. У него будет компания с эксклюзивными правами на бренды, сырье для Арбидола и Афобазола, производственные площадки, а также стабильный рынок сбыта.
За такую компанию при желании Виктор Харитонин сможет запросить у Big Pharma немалую цену.
